Què és una fitxa tècnica i quin és el seu caràcter vinculant segons la legislació neerlandesa
Una fitxa de termes, de vegades anomenada carta d'intencions, és un resum de l'acord. Registra l'import que s'invertirà, la valoració prèvia a la inversió, la classe d'accions que prendrà l'inversor i els termes econòmics i de control que s'escriuran a l'escriptura d'emissió, els estatuts socials modificats i l'acord entre accionistes. No és la inversió en si mateixa.
Les clàusules que et vinculen
Normalment s'estableixen tres disposicions que es fan vinculants en el moment de la signatura. La primera és l'exclusivitat, sovint anomenada no-shop: durant un període definit no es pot sol·licitar ni negociar amb altres inversors. Aquesta és la clàusula que costa més als fundadors, perquè elimina la tensió competitiva en el moment precís en què la diligència deguda dóna avantatge a l'inversor. Negocieu el període, definiu acuradament què compta com a sol·licitud i assegureu-vos que l'exclusivitat finalitzi automàticament si l'inversor es retira o canvia materialment els termes. La segona és la confidencialitat, que normalment és bidireccional i cobreix l'existència de les negociacions, així com la informació intercanviada. La tercera és la disposició sobre costos: qui paga els costos legals i de diligència deguda, i si l'empresa assumeix els costos de l'inversor si l'acord es completa, si no es completa o en ambdós casos. Un límit a aquests costos pertany a la llista de termes, no a una discussió posterior.Marxar no sempre és gratuït
La llei neerlandesa regula la fase de negociació en si. Les parts en negociació han de comportar-se mútuament d'acord amb estàndards de raonabilitat i equitat, i el Tribunal Suprem aplica un estàndard estricte però real: interrompre les negociacions pot ser inacceptable quan l'altra part pot confiar justificadament que en resultaria algun contracte, o a la llum de les altres circumstàncies del cas. Quan es compleix aquest llindar, la part que s'ha retirat pot ser responsable dels costos en què hagi incorregut l'altra i, excepcionalment, del benefici cessant. La conseqüència pràctica no és que una fulla de termes et bloquegi. És que com més han avançat les negociacions i com més concrets són els compromisos intercanviats, més difícil es torna retirar-se per motius que semblen oportunistes. Registra clarament a la fulla de termes quines condicions encara s'han de complir, inclosa la diligència deguda satisfactòria, l'aprovació del comitè d'inversions i la finalització de la documentació definitiva, de manera que una retirada posterior es basi en una condició acordada per ambdues parts en lloc d'un canvi d'opinió.Preferència de liquidació: qui cobra primer
La preferència de liquidació determina l'ordre i la mida dels pagaments quan l'empresa es ven o es dissol. És la clàusula individual amb més efecte sobre el que els fundadors realment reben i funciona independentment de la valoració principal. Una preferència de no participació única significa que l'inversor rep com a mínim la quantitat invertida abans que els accionistes ordinaris rebin res.
Preferència de no participació i participació
Amb una preferència no participant, l'inversor tria. O bé pren l'import de la preferència i s'hi atura, o bé hi renuncia, converteix a la posició ordinària i comparteix els ingressos segons el seu percentatge. Prendran el que valgui més, cosa que significa que en una sortida forta la preferència no costa res als fundadors, i en una sortida feble protegeix el capital de l'inversor. Aquest és l'estàndard de mercat per a una ronda saludable i l'estructura a la qual els fundadors haurien d'aspirar. Amb una preferència participant, l'inversor no tria. Prenen l'import de la preferència de la part superior i després també comparteixen el que queda segons el seu percentatge. Aquesta és l'estructura que es descriu habitualment com a "double dipping", i treu diners de les butxaques dels fundadors i dels empleats en tots els escenaris excepte en una sortida molt gran, on l'efecte s'esvaeix perquè la preferència és petita en relació amb el total.Com es veu la diferència en xifres
Prenguem un inversor que inverteix dos milions d'euros pel vint per cent de l'empresa i una venda posterior per deu milions d'euros. Amb una preferència de no participació única, l'inversor compara dos milions amb un vint per cent de deu milions, que també són dos milions. Sigui com sigui, rep dos milions i queden vuit milions per a tots els altres. Amb una preferència de participació única, l'inversor primer treu dos milions de la part superior. En queden vuit milions i l'inversor també en treu el vint per cent, 1.6 milions més. El seu total és de 3.6 milions i només queden 6.4 milions per als fundadors i l'equip. La sola paraula participar va moure 1.6 milions a la taula. El múltiple importa tant com la participació. Una preferència doble duplica la quantitat que surt de la part superior abans que ningú més cobri, i en una sortida modesta pot consumir tots els ingressos. Si un inversor insisteix en la participació, el compromís habitual és un límit: la participació s'atura un cop l'inversor ha rebut un múltiple declarat de la quantitat invertida.Apilament de preferències entre rondes
Els fundadors sovint modelen l'efecte d'una sola ronda i obliden que les preferències s'acumulen. Cada nova ronda afegeix la seva pròpia preferència, i la llista de termes indicarà si el nou inversor es classifica per davant dels anteriors o al seu costat. Les preferències apilades, on la ronda més recent es paga primer, són habituals i val la pena negociar-les conscientment; el pari passu, on tots els accionistes preferents reben el pagament alhora i pro rata si no n'hi ha prou per a tota la ronda, és més imparcial. Mitjançant una Sèrie B, una empresa pot tenir fàcilment més preferència de la que val en una sortida decebedora, que és precisament com els fundadors acaben sense res després d'una venda que semblava un èxit a la premsa.Antidilució: què passa en una ronda a la baixa
L'antidilució protegeix un inversor contra una ronda posterior amb un preu inferior al que va pagar. Si s'emet una ronda posterior a un preu per acció inferior, la clàusula compensa l'inversor anterior ajustant el preu al qual es converteixen les seves accions o emetent-los accions addicionals, de manera que part de la pèrdua es trasllada als accionistes ordinaris. No protegeix contra la dilució ordinària d'una ronda amb un preu superior, cosa que és normal i que tothom accepta. Hi ha dos mecanismes que dominen. La mitjana ponderada de base àmplia és l'estàndard i la que cal insistir. Recalcula el preu de l'inversor anterior mitjançant una fórmula que té en compte totes les accions en circulació i quantes accions noves s'emeten realment al preu inferior, de manera que l'ajust és proporcional a la mida de la ronda a la baixa. Una ronda a la baixa petita produeix un petit ajust. El trinquet complet és la versió agressiva. Revalora tota la participació de l'inversor anterior al nou preu inferior, independentment de quantes accions s'emetin a aquest preu. Per tant, una ronda a la baixa petita pot desencadenar una enorme transferència de propietat fora dels fundadors i del grup d'opcions. El trinquet complet també crea un incentiu pervers, perquè fa que l'inversor protegit sigui relativament indiferent a un preu baix a la següent ronda. Si apareix en una llista de termes, tracteu-lo com un punt que s'ha de negociar en lloc d'un detall. Observeu també les excepcions. L'antidilució no s'hauria d'activar per emissions d'accions que tothom hagi acordat per endavant: accions emeses en el marc del grup d'opcions dels empleats, accions emeses en l'exercici d'opcions o convertibles ja en circulació, accions emeses en una adquisició i accions emeses a un banc o arrendador. Aquestes exempcions pertanyen a la llista de termes.Fundador que s'ha investit en una societat holandesa
L'adquisició de drets vincula el capital d'un fundador a la seva participació continuada. L'estàndard del mercat és de quatre anys amb un venciment d'un any: no es guanya res durant els primers dotze mesos, el vint-i-cinc per cent es guanya en el primer aniversari i la resta s'acumula en quotes mensuals durant els següents trenta-sis mesos. Els inversors ho esperen, i els fundadors existents també se'n beneficien, perquè és el mecanisme que impedeix que un cofundador sortint conservi una participació de la mida del fundador mentre altres construeixen el valor. La implementació neerlandesa difereix de l'americana, i aquí és on les fulles de termes importades causen problemes. Les accions d'una societat mercantil no es poden emetre ni transferir informalment: segons l'article 2:196 del Codi Civil neerlandès, la transferència d'una acció requereix una escriptura executada davant d'un notari civil establert als Països Baixos. Per tant, un fundador normalment posseeix totes les seves accions directament des del principi, i l'adquisició de drets s'aconsegueix mitjançant l'obligació de retornar accions. L'article 2:192 del Codi Civil neerlandès permet que els estatuts socials assignin obligacions i requisits a les accions, inclosa l'obligació de transferir accions en circumstàncies definides, i l'acord entre accionistes estableix el preu al qual es produeix aquesta transferència.Bon marxant i mal marxant
Com que el mecanisme és una oferta obligatòria en lloc d'una pèrdua, la negociació es basa en el preu. Un bon marxant, normalment algú que marxa per malaltia, mort o acomiadament per part de l'empresa sense una causa atribuïble a ell, ofereix les seves accions no adquirides al valor just de mercat o a un preu fórmula. Un mal marxant, normalment algú que dimiteix anticipadament o és acomiadat per causa urgent, ofereix a valor nominal o al preu que va pagar. Dos punts mereixen atenció. Primer, les definicions en si: una clàusula que converteix qualsevol marxa voluntària en un esdeveniment de mala marxa, independentment del temps que el fundador hagi servit, és dura i és negociable. Segon, la interacció amb la legislació laboral. Un fundador que també treballa per a l'empresa té protecció laboral segons la legislació neerlandesa, i els motius pels quals finalitza l'ocupació determinaran la classificació del marxant. Alinear les definicions de l'acord d'accionistes amb la documentació laboral evita la situació en què un fundador guanya un cas d'acomiadament i tot i així perd les seves accions.Acceleració en una venda
L'acceleració decideix què passa amb les accions no adquirides si l'empresa es ven abans que s'hagi executat el calendari. L'acceleració amb un sol desencadenant s'atribueix tot el dret a la venda. L'acceleració amb doble desencadenant requereix dos esdeveniments, normalment la venda i, dins d'un període definit posterior, la marxa del fundador per iniciativa de l'adquirent o per una bona raó. L'acceleració amb doble desencadenant és la posició comuna i més defensable: protegeix el fundador contra un adquirent que el retira per evitar honorar el capital, sense lliurar a tothom la seva participació completa en el moment en què apareix un comprador.Assumptes reservats: les decisions que ja no pots prendre sol
Les disposicions de protecció, generalment anomenades matèries reservades o drets d'aprovació en la documentació neerlandesa, són la llista de decisions que l'empresa o el seu consell d'administració no poden prendre sense el consentiment de l'inversor o d'una majoria definida dels accionistes preferents. Són la contrapart de control de les condicions econòmiques i són permanents d'una manera que la valoració no ho és.
Negociació de la llista a la baixa
L'objectiu no és eliminar la llista, cosa que no passarà, sinó separar les decisions que canvien la forma de l'empresa de les decisions que són simplement de gestió. Tres tècniques fan la major part de la feina. Posar llindars a les partides financeres, de manera que només els préstecs, les despeses de capital o les vendes per sobre d'una xifra determinada necessitin consentiment, i indexar o revisar aquests llindars a mesura que l'empresa creix. Definir l'òrgan d'aprovació com la majoria dels accionistes preferents en lloc d'un únic inversor designat, de manera que cap titular no pugui bloquejar l'empresa per si sol. I crear un mecanisme de consentiment pressuposat: si l'inversor no respon en un nombre determinat de dies hàbils a una sol·licitud degudament feta, el consentiment es considera donat. Sense això, un inversor lent es converteix en un veto accidental.Composició i governança del consell d'administració en una empresa holandesa de societats bv
Una societat holandesa de capital privat (bv) té un consell d'administració (bestuur) i un consell de supervisió (raad van commissarissen) només si els estatuts en creen un. També és possible tenir un consell d'administració únic, en què els directors executius i no executius seuen junts i les tasques es divideixen entre ells. Això és important perquè els llocs de consell d'inversors importats d'una llista de termes americana no s'ajusten a una estructura holandesa sense una decisió sobre quina estructura s'està construint realment. A la pràctica, un inversor de la sèrie A en una startup holandesa ocupa un dels tres càrrecs següents. Nomenen un director supervisor, cosa que requereix que els estatuts prevegin un consell de supervisió i atorguen a l'inversor un paper en la supervisió en lloc de la gestió. Nomenen un director no executiu en un consell d'administració únic. O bé ocupen un lloc d'observador amb dret a assistir i rebre documents però no a votar, combinat amb una llista sòlida d'assumptes reservats. El tercer és comú en la fase inicial i sovint és el millor negoci per als fundadors, perquè el control s'exerceix mitjançant drets d'aprovació definits en lloc d'una presència permanent a l'òrgan de decisió.Els administradors tenen el seu deure envers l'empresa, no envers l'accionista que els va nomenar
Aquest és el punt que més sovint es malinterpreta. Segons la legislació neerlandesa, un director s'ha de guiar per l'interès de l'empresa i de l'empresa que hi està relacionada. Un director nomenat per un inversor no representa aquest inversor a la sala de juntes, i un director que té un interès personal que entra en conflicte amb l'interès de l'empresa no pot participar en la deliberació i la presa de decisions sobre aquest assumpte. Si aquesta norma deixa el consell incapaç de decidir, la decisió passa al consell de vigilància o, si no, a la junta general. La conseqüència pràctica és que un lloc al consell és un instrument de control dels inversors més feble del que sembla, i que la llista d'assumptes reservats, exercida a nivell d'accionistes, és on es troba el control real. També significa que els fundadors que són directors no poden utilitzar el consell per avançar la seva pròpia posició com a accionistes. Entendre que la divisió primerenca evita molts conflictes posteriors; quan surt malament de totes maneres, les vies disponibles s'exposen al nostre article sobre conflictes entre accionistes als Països Baixos.Drets de vot, drets de beneficis i rebuts de dipòsit
La llei neerlandesa dóna a una societat bv estructures d'accions inusualment flexibles, i una llista de termes redactada a l'estranger sovint les ignora. Els estatuts poden crear accions sense dret de vot, que encara tenen dret a participar en els beneficis, i accions sense dret a beneficis, que encara tenen un vot; una acció no es pot desprendre de tots dos alhora. Aquesta flexibilitat és útil per a la participació dels empleats i per a les participacions familiars o fundadores que haurien de compartir el valor sense complicar la governança. La via alternativa és el rebut de dipòsit. Les accions es transfereixen a una fundació (stichting administratiekantoor, o STAK), que emet rebuts de dipòsit als beneficiaris. La fundació té els drets de vot i els titulars dels rebuts tenen el dret econòmic. Moltes startups neerlandeses utilitzen un STAK per mantenir les participacions dels empleats, de manera que un grup creixent de petits propietaris no converteixi cada resolució dels accionistes en un exercici administratiu. Si els titulars dels rebuts tenen dret a reunió depèn del que diguin els estatuts, i aquest és un punt que s'ha de resoldre quan es configure l'estructura i no més tard.
Mecànica de sortida: restriccions d'arrossegar, etiquetar i transferència
Les clàusules que regeixen com canvien de mans les accions decideixen si una sortida és possible. Un dret d'arrossegament permet a una majoria definida d'accionistes que han acordat vendre exigir a la resta que venguin en els mateixos termes, cosa que fa que sigui possible una venda neta del cent per cent. El llindar, i si els accionistes preferents poden activar-la sols, són la negociació. Un dret d'encaix és la imatge reflectida: si una majoria ven, la minoria pot unir-se a la venda en els mateixos termes en lloc de quedar-se amb un nou accionista de control que no ha triat. A sobre d'això hi ha la posició legal. Els estatuts d'una societat mercantil poden restringir la transferència d'accions, normalment mitjançant un dret de tanteig per als altres accionistes o un requisit d'aprovació per part d'un òrgan de la societat. L'article 2:195 del Codi Civil neerlandès permet aquestes restriccions, però no els permet fer que una transferència sigui impossible o excessivament difícil, de manera que un accionista que realment vulgui vendre no pot quedar-hi bloquejat indefinidament. Quan els estatuts, l'acord d'accionistes i la fitxa de termes contenen mecanismes de transferència, s'han de reconciliar deliberadament; Les clàusules de transferència contradictòries són una de les causes més comunes d'una sortida estancada. Dos termes relacionats pertanyen aquí. Un dret de redempció, segons el qual un inversor pot exigir a l'empresa que recompri les seves accions després d'un període si no s'ha produït cap sortida, és molt menys comú a Europa que als Estats Units i està restringit en una BV per les normes sobre distribucions, ja que una recompra és un pagament a un accionista i està subjecta a les mateixes consideracions de solvència. I el pay-to-play, segons el qual un inversor que no participa en una ronda posterior perd part de la seva preferència, és un terme favorable als fundadors que val la pena demanar quan una ronda és competitiva.Garanties, condicions i el camí cap a la finalització
Una fitxa de termes també descriu què ha de passar abans que arribin els diners, i els fundadors subestimen constantment aquesta part. L'inversor voldrà garanties de l'empresa i, en la majoria d'acords de capital risc europeus, un conjunt limitat dels fundadors personalment, que cobreixin la titularitat de les accions, la propietat de la propietat intel·lectual, l'exactitud dels comptes, l'absència de responsabilitats no revelades, el compliment de les obligacions laborals i de protecció de dades i la validesa dels contractes clau. La fitxa de termes hauria d'indicar qui dóna garanties, si la responsabilitat del fundador està limitada i a quin nivell, i durant quant de temps es poden presentar reclamacions. La divulgació és el contrapès. Qualsevol cosa que es divulgui correctament a la carta de divulgació o a la sala de dades qualifica les garanties i no es pot reclamar, cosa que fa que l'exercici de divulgació sigui el treball defensiu més valuós que fa un fundador en tot el procés. Comenceu-lo aviat i divulgueu-ho específicament en lloc de llençar documents en una carpeta. Les condicions per a la finalització normalment inclouen una diligència deguda satisfactòria, l'aprovació del comitè d'inversions de l'inversor, l'execució dels estatuts socials modificats i l'acord d'accionistes, el lliurament dels acords de serveis del fundador i les cessions de propietat intel·lectual, i de vegades el nomenament d'un director supervisor o no executiu. En una societat de valor nominal (BV), el tancament en si té lloc davant d'un notari, que executa l'escriptura d'emissió i, si escau, l'escriptura de modificació dels estatuts. La integració d'aquest tràmit notarial en el calendari, juntament amb els tràmits bancaris i el registre d'accionistes, evita un retard evitable al final d'un procés que tothom vol que s'acabi.Què cal comprovar abans de signar
Modela la sortida abans de discutir sobre la valoració. Crea una cascada que mostri el que rep cada accionista a un preu de venda baix, mitjà i alt, i torna-la a executar amb l'estructura de preferències que ha proposat l'inversor i amb la que vols. Un sol full de càlcul et dirà més sobre l'acord que una setmana de discussió sobre el número pre-money, i converteix una clàusula abstracta en una xifra que pots assenyalar. Llegeix la full de termes contra els documents en què es convertirà. La full de termes és curta; els estatuts, l'escriptura d'emissió i l'acord d'accionistes són llargs, i tot el que no s'estableixi a la full de termes es resoldrà en elles, sota pressió de temps, després que l'exclusivitat ja hagi eliminat les teves alternatives. Tot el que t'importi pertany a les dues pàgines, no a l'esborrany. Comprova el conjunt d'opcions. Si la full de termes diu que la valoració pre-money inclou un conjunt d'opcions d'empleats ampliat, la dilució d'aquest conjunt recau només sobre els accionistes existents, la qual cosa és una reducció efectiva del preu que se't paga. Pregunteu per a què serveix el fons, durant quin període es concedirà i si es pot dimensionar sobre una base post-money. Demaneu assessorament adequat sobre el tractament fiscal de les accions fundadores i les participacions dels empleats abans que es fixi l'estructura en lloc de després. No donem assessorament fiscal; la qüestió és que l'estructura legal i el tractament fiscal interactuen, i un especialista en fiscalitat hauria d'examinar el pla de participació mentre encara es pot canviar. Finalment, valoreu l'inversor, no només les condicions. Una valoració lleugerament inferior d'un inversor que es comporta bé en una ronda difícil val més que una xifra principal agressiva adjunta a un trinquet complet i una llarga llista de vetos. El nostre Llista de control legal per a una ronda de finançament per a startups estableix els documents i les decisions que segueixen la fitxa de termes i condicions, i val la pena llegir-lo abans de signar-lo en lloc de després. Si encara esteu decidint com protegir la tecnologia que hi ha darrere del negoci, consulteu el nostre article sobre com Les startups i els inversors protegeixen la propietat intel·lectual als Països Baixos, i sobre l'enfocament i la tàctica la nostra nota sobre estratègies de negociació contractual.Law and More assessora fundadors i inversors sobre finançament de capital risc als Països Baixos: revisió i negociació de fulls de condicions, redacció d'acords d'accionistes i estatuts socials, i estructuració de participacions de fundadors i empleats. Actuem en nom de l'empresa i de l'equip fundador, i diem clarament quines condicions són de mercat i quines no. Podeu llegir més informació a la nostra pàgina web. pàgina de pràctica jurídica corporativa i en la nostra visió general de assessorament legal per a startupsPoseu-vos en contacte amb nosaltres per parlar d'un full de condicions que heu rebut.Preguntes freqüents sobre les fitxes de terminis
Les preguntes següents són les que els fundadors plantegen més sovint un cop les clàusules principals són clares.Quina diferència hi ha entre una fitxa tècnica vinculant i una no vinculant?
Podeu pensar en un full de condicions d'una startup com a quelcom gairebé completament no vinculant . És essencialment un acord detallat o una carta d'intencions; estableix els termes proposats per a una inversió, però no és el contracte final i legalment exigible. El seu veritable propòsit és assegurar-se que tothom estigui d'acord sobre els aspectes generals abans de submergir-se en el costós i llarg procés de diligència deguda i redacció de documents legals definitius.
Dit això, un parell de clàusules clau solen ser explícitament vinculants. Aquestes solen incloure:
- Clàusula de no comprar: Això és important. T'impedeix parlar o sol·licitar ofertes d'altres inversors de capital risc durant un període determinat, donant exclusivitat a l'inversor que va emetre la fitxa de termes.
- Confidencialitat: Una clàusula estàndard que exigeix que tant tu com l'inversor mantingueu en secret els detalls de les vostres negociacions.
Com puc modelar l'impacte de les preferències de liquidació en la meva sortida?
La millor manera d'entendre realment les implicacions financeres és crear un full de càlcul senzill, sovint anomenat "anàlisi en cascada de taula de límits". Sembla més complicat del que és.
Primer, enumerareu tots els vostres accionistes (fundadors, inversors, empleats) i quantes accions té cadascun. A continuació, creeu unes quantes columnes per a diferents escenaris hipotètics de sortida, per exemple, 5 milions d'euros, 15 milions d'euros i 50 milions d'euros. Per a cada escenari, el primer pas és pagar els inversors segons la seva preferència de liquidació (per exemple, 1 vegada la seva inversió original). El que sobri es distribueix entre tots els accionistes en funció del seu percentatge de propietat. Aquest exercici deixa molt clar qui obté què en diversos resultats.
M'hauria de preocupar per les accions preferents participants?
Sí, absolutament. Cal anar amb molta precaució. Les accions preferents participatives són molt favorables per als inversors i poden reduir dràsticament el pagament per als fundadors i empleats a la sortida. Aquesta estructura permet a un inversor fer una "doble immersió": primer recupera la seva inversió inicial i després també el seu percentatge de propietat dels diners que quedin.
Tot i que en el passat eren més habituals, les accions preferents amb participació completa ara són molt menys habituals en rondes de finançament competitives, especialment en mercats com els Països Baixos. Si veieu aquest terme, s'ha de tractar com un senyal d'alerta important.
Si un inversor pressiona molt per aconseguir això, és fonamental modelar el seu efecte dilutiu. Hauries de negociar amb fermesa les accions preferents estàndard no participants. Si no cedeixen, un compromís podria ser limitar la participació a un determinat múltiple de la seva inversió.
